订单先行，利润滞后：透过电气风电半年报，读懂整机盈利修复的时间差

8月17日晚间，电气风电(688660)交出2026年半年报：营业收入56.54亿元，同比增长112.27%；归母净利润仍为亏损；上半年累计在手订单约23478.5MW，同比增长16.66%。订单越堆越高，利润却尚未跟上节奏。

这并非电气风电一家的困惑，而是整机环节的共性课题：招标端“反内卷”已见成效，报表利润却天然滞后一拍。以电气风电为样本，可见投资者的估值逻辑已迭代——相较于单季净利润的盈亏波动，订单结构、“两海”占比、交付进度与费用管控的持续改善，才是衡量成长价值的核心指标。

行业已经走出最深的谷底，利润兑现正在排队入场。

行业回暖的信号，为何未在报表里体现？

风电不是快消品，价格变动难以次月反映到报表。一台机组从中标到交付确认收入，周期通常在一年半到两年以上。2024年下半年陆风价格企稳时签下的订单，多要到2025年下半年至2026年交付，因此2026年半年报确认的收入仍含前期低价存量订单。读利润表时先分清“交的是什么货”，比只看一个亏损数字更重要。

更关键的是结构变化。市场增量正向“两海”迁移，这两块是高价值订单的集中地，但交付周期也更长：海上项目涉及基础、海缆、吊装等复杂环节，海外还需叠加认证、物流与本地化。订单结构变好，利润兑现时点反而后移——这是行业特性，未必是经营逻辑失灵。

因此，更合理的观察角度是：在手订单规模与结构、毛利率环比趋势、经营现金流、“两海”占比与交付节奏。招标价格回暖回答“能否承接高质量订单”，报表利润回答“何时、以何种结构确认收入”——两道题时间尺度不同，用同一把尺子去量，结果自然失真。

国内同业已现分化。金风科技制造端毛利率修复较早，2026年一季度营收约154.85亿元、同比增长约63.5%，归母净利约9.07亿元、同比增长约59.7%，综合毛利率提升至16.76%；运达股份一季度营收约66.7亿元、同比增长约66%，低价订单约占在手订单12%（国金证券测算），消化已近尾声，下半年盈利修复预期更清晰。也有头部企业半年报落入微盈至亏损区间，受产品销售规模下降与海外布局费用增加拖累。可见即便景气与价格同步改善，同业仍会因交付结构、“两海”投入阶段的差异明显分化。

再看海外同业，欧洲整机商已进入盈利修复阶段：2026年二季度，丹麦Vestas营收约47.23亿欧元、同比增长26.1%，特殊项目前EBIT利润率从1.5%跳升至9.4%；德国Nordex销售收入约21.79亿欧元、同比增长16.3%，EBITDA利润率达10.3%（上年同期5.8%）；西门子能源旗下Siemens Gamesa营收约27.43亿欧元，实现特殊项目前盈利，为2022财年以来首次单季转正。修复既源于供应链标准提升、产品验证补齐与工厂降本提效，也受益于景气回暖。

从行业格局看，欧洲风电此前同样经历了盲目大型化牺牲可靠性、低价抢标的“内卷阶段”；如今市场秩序重建，整机商不再为保份额承接成本无法覆盖的项目，开发商更重视可交付性与全生命周期成本，竞争逻辑从“拼价格”回归“拼能力”，行业步入良性发展轨道。相较之下，国内整机行业尚处上一程的尾声：价格竞争临近收尾，低价尾单出清、海外订单规模化落地、费用管控与交付体系优化均在推进，修复路径与海外趋同，仅时间上稍滞后；行业秩序重构完成后，中长期盈利修复可期。

电气风电：订单厚度与结构质量，比单季利润更值得关注

从近三年脉络看，电气风电正处于“收入先行、利润跟随”的过渡区间：2024年营收约104.4亿元、归母净亏约7.85亿元；2025年营收回升至136.81亿元、同比增长31.07%，归母亏损约9.89亿元，主要受市场内卷、交付节奏与零部件成本拖累。

进入2026年，盈利端尚在观察窗口，订单端则已释放积极信号：上半年新增风机销售订单约5773.6MW、同比增长7.18%，将为后续业绩提供支撑。值得关注的是，公司上半年度市场份额明显提升，中标订单排名提升至第五位，市占率为9.75%。其中，海上中标容量突破2GW，市场份额达52.27%，稳居行业首位。

利润兑现偏晚，除低价订单集中交付的压制外，还源于订单结构转变。公司长期以“两海+服务”为核心主线：陆上整机稳基本盘，海上与海外打造高毛利增长引擎，服务业务挖掘全生命周期价值。而海风与海外项目交付周期更长，收益兑现存在时间差，拖累短期利润释放。2026年上半年，公司“两海”订单占比近50%，海风占比抬升叠加海外多元化布局，正在为后续业绩兑现积蓄势能。

服务业务同样不可忽视。2026年上半年，公司质保期外的服务业务以及备品备件的新增订单金额为1.47亿元，依托质保外运维、备件供应、机组性能优化等能力，推动模式从“卖整机”转向全生命周期综合服务商，在行业承压阶段贡献更稳健的现金流。天花板也更值得期待：国内风电存量已突破4亿千瓦，运维、改造、延寿等后市场价值尚未充分挖掘。参照欧洲经验，存量风机进入改造更新周期后，后市场利润贡献显著增强——Vestas服务业务EBIT利润率稳定在15%以上，Enercon 2025财年服务订单接近20亿欧元。当行业从增量扩张步入存量运营，服务业务将成为利润表的核心支撑。

费用管控优化是另一大亮点：公司持续完善管理体系、推进精细化运营，整体期间费用率同比下降11.63个百分点至10.17%。常态化的费用管控与成熟的项目闭环管理已成为核心竞争力的重要一环；随着高毛利海风、海外项目进入交付周期，叠加费用端持续改善，利润弹性有望进一步释放。综合来看，公司的成长逻辑已形成清晰可验证的链条：订单储备充足、结构向高毛利倾斜、费用管控见效，利润修复路径逐步明朗。

行业拐点已至，需求与竞争格局优化打开长期空间

招标端变化最先可见。2024年10月12家整机企业签署自律公约后，陆上风机（不含塔筒）中标均价从不足1500元/kW回升并稳住在1600元/kW上下：中信建投统计，2025年6月至2026年4月陆风中标均价多在1592至1775元/kW间波动；华创证券口径下，2026年至今约1584元/kW，在高基数上仍略有抬升。风能专业委员会认为，各机型中标价已普遍高于最低成本线，低价恶性竞争阶段性缓解。

业主端信号同样积极。部分省份2027年上半年新能源机制电价竞价回暖：甘肃风电约0.244元/度，明显高于此前接近下限0.1954元/度的水平；黑龙江约0.285元/度、同比升约25%，中泰证券测算对应全投资IRR约7.0%（此前0.228元/度时约3.1%）。方向上有助于业主从极致砍价回到综合优选。

更长的底座来自规划。“十五五”规划纲要明确提出海上风电累计并网装机达1亿千瓦以上；截至2025年底全国风电累计并网约6.4亿千瓦（海上约0.47亿千瓦），中金公司测算“十五五”时期年均海风装机至少约10.6GW、较此前均值接近翻倍。2026年上半年全国风电累计装机达6.8亿千瓦、同比增长18.5%，行业基本盘仍然扎实。

如同近期电气风电与东方风电在高层会谈中所探讨，当前风电行业面临利润空间收窄、项目风险攀升、研发标准体系待完善等多重挑战。行业整体承压明显，亟须从粗放扩张转向理性、健康的发展路径，需要产业链共同探索行业高质量发展的新方向。

短期招标量可能仍有波动，海上价格博弈也未完全收敛，但主线已不含糊：竞争规则在改写，需求底座在加厚，业主行为在回归理性。对电气风电而言，单季利润或许还不够亮眼，但订单在增厚、结构在改善、费用纪律在收紧、海外龙头已演示出修复路径——这些变量共同指向的方向，比利润表上的当期数字，更值得长期下注。（CIS）